擦玻璃 裸舞

文 | 金证研夜夜撸2014，作家 | 轶洺

2024年10月15日，此前通过港交所聆讯的华润饮料(控股)有限公司（以下简称“华润饮料”）发布公告称，将从10月15日至10月18日进行招股，最高发售价为14.5港元/股。华润饮料为华润集团旗下专注于即饮软饮的企业，在此之前，华润集团的下属企业中有8家已在港交所上市。自2020年（以下简称“农夫山泉”）上市以来，华润饮料将冲刺成为港股饮用水第二股。

冲击上市背后，华润饮料超九成营收来自包装饮用水产物，其中以“怡宝”为中枢品牌。而在毛利率、即饮软饮水商场份额中，华润饮料均不足农夫山泉。此番上市，华润饮料拟募资推广产能，而2021-2023年，华润饮料超六成产能“来自”相连坐褥伙伴，且自有工场产能期骗率呈下滑趋势。对于华润饮料而言，其产物或靠近热烈的商场竞争，两大产物均价在2024年出现不同进度的下滑。

一、“怡宝”包装饮用水创收九成，毛利率低于可比公司

对于华润饮料的成随即间，不错追思到上世纪的80年代，经由多年的发展，华润饮料已领有包括“怡宝”、“至本清润”、“蜜水系列”、“沐日系列”等13个品牌的产物组合，共计59个SKU（最低库存单元的首字母缩写，可购买的每种不同产物和管事的唯独记号）。

其中，有部分产物为引进产物。麒麟控股株式会社（以下简称“麒麟”）为一家于东京证券来往所上市的日本公司，主要从事啤酒及饮料业务。2011年，华润饮料与“麒麟”品牌签订计策相连，引进“午后奶茶”、“火咖”、“源自世界的厨房”，相连期限至2025年，并可经与麒麟两边共同首肯续期。

2022年2月，麒麟与Plateau Holding Limited（以下简称“Plateau”）签订股份购买左券，将其持有的华润饮料的40%股权转让给Plateau。

箝制2024年9月18日，华润饮料由华润集团（饮料）有限公司及Plateau分别领有华润饮料的60%及40%的股权。

尽管华润饮料领有多个品牌的产物组合，但其营收主要来自于包装饮用水。

据华润饮料终末内容可行日历为2024年9月18日的招股书（以下简称“2024年9月18日招股书”），2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的买卖收入分别为113.4亿元、126.23亿元、135.15亿元、41.5亿元，净利润分别为8.58万元、9.89万元、13.31万元、4.61万元。

在华润饮料一系列的产物组合当中，分为两类产物，分别为包装饮用水产物和饮料产物。

其中，包装饮用水按照规格分手不错分为三种产物类型，分别为小规格瓶装水产物（单瓶容量不逾越1升）、中规格瓶装水产物（单瓶容量处在1-15升）、桶装水产物（单瓶容量18.9升）。

2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的包装饮用水产物的收入分别为108.18亿元、119.06亿元、124.47亿元、37.21亿元，分别占总营收的95.4%、94.3%、92.1%、89.7%。

同期，饮料产物的收入分别为5.22亿元、7.17亿元、10.68亿元、4.29亿元，分别占总营收的4.6%、5.7%、7.9%、10.3%。

从上述数据得知，华润饮料超九成营收来自包装饮用水产物。

另外，华润饮料的包装饮用水产物收入中，主要齐集在“怡宝”品牌的饮用水。

在包装饮用水产物组合中，华润饮料旗下共五个品牌，分别为“怡宝”、“怡宝露”、“本优”、“加林山”、“FEEL气泡苏取水”。

其中，华润饮料主要以“怡宝”为中枢品牌，2021-2023年及2024年1-4月，以“怡宝”品牌的包装饮用水产物产生的收入分别系107.97亿元、118.87亿元、124.05亿元、36.16亿元， 占包装饮用水产物总收入的99.8%、99.8%、99.7%、99.2%，占华润饮料总营收的比例分别为95.21% 94.17% 91.79% 88.96%。

这或意味着，除“怡宝”外，其余四个包装饮用水品牌所产生的收入分别占包装饮用水总收入的0.2%、0.2%、0.3%、0.8%，占比均未达到1%。

需要指出的是，在华润饮料包装饮用水产物的五个产物中，有3个产物为连年推出。其中“怡宝露”及“FEEL气泡苏取水”于2022年推出，“本优”于2023年推出。

除此以外，华润饮料的毛利率雷同值得暖和。

2021-2023年，华润饮料的毛利率分别为43.8%、41.7%、44.7%。

同为包装饮用水及饮料的港股上市企业农夫山泉，其年报数据浮现，2021-2023年，农夫山泉的毛利率分别为59.5%、57.4%、59.5%。

通过对比发现，2021-2023年，华润饮料的毛利率低于可比公司农夫山泉。

要而论之，华润饮料“手捏”多个产物组合，但是其逾越九成营收来自包装饮用水产物，其中以“怡宝”为中枢的包装饮用水为主要收入泉源。而在华润饮料的包装饮用水产物中，“怡宝露”、“FEEL气泡苏取水”、“本优”3个品牌为连年推出。饮料产物方面，引进的三个品牌相连期限至2025年，并可经与麒麟两边共同首肯续期。而营收净利润“双增”的背后，华润饮料的毛利率不足可比公司农夫山泉。

二、支付坐褥管事费占营收比重超15%，超六成产能“来自”相连坐褥伙伴

箝制2024年4月30日，华润饮料在国内领有13家已投产的自有工场，其与31家相连坐褥伙伴进行托福加工相连。相连坐褥伙伴指的是劝诱相连伙伴相干以有用闲适商场需求的坐褥工场（包括代工场）。

而华润饮料的销售资本包括原材料及包装材料资本、相连坐褥伙伴管事费、坐褥用渡过火他。

2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的相连坐褥伙伴管事费分别为19.92亿元、20.4亿元、20.67亿元、4.96亿元，分别占买卖收入的17.6%、16.2%、15.3%、11.9%；且占总销售资本的31.3%、27.7%、27.6%、22.6%。

不错看出，2021-2023年，华润饮料向相连坐褥伙伴支付的管事费占总营收比重超15%。

另一方面，华润饮料的产能超六成“来自”相连坐褥伙伴。

据2024年9月18日招股书，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的产能分别为1，690万吨、1，760万吨、1，880万吨、640万吨。

从合座产能上看，华润饮料的产能连续增长。

其中，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的自有工场产能分别为540万吨、570万吨、670万吨、320万吨；相连坐褥伙伴的可用产能分别为1，150万吨、1，200万吨、1，200万吨、310万吨。

经筹办，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料相连坐褥伙伴的产能占总产能的比重分别为68.05%、68.18%、63.83%、48.44%；自有工场产能占总产能的比重分别为31.95%、32.39%、35.64%、50%。

可见，2021-2023年，华润饮料的总产能中，超六成系相连坐褥伙伴坐褥。

而在产量上，据2024年9月18日招股书，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料来自相连坐褥伙伴的产物产量分别占华润饮料产物总产量的68.1%、68.9%、66.9%、52.9%。

总体而言，2021-2023年，华润饮料主要吸收自有工场与相连坐褥伙伴相结合的坐褥款式，相连坐褥伙伴的产能占总产能的比重超六成。在该款式下，华润饮料需支付用度予相连坐褥伙伴，该用度占营收的比例超15%。

三、过半收入齐集在南部和东部地区，自有工场产能期骗率下滑反募资扩产

值得暖和的是，近些年，华润饮料遴荐扩建和新增工场的筹画，不竭擢升自有工场的产能。但在此情形下，华润饮料自有工场的产能期骗率在2023年均出现下滑迹象。

据2024年9月18日招股书，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的自有工场包装饮用水产物的产能期骗率分别为71.4%、72%、66.8%、62.7%；自有工场饮料产物的产能期骗率分别为53.2%、60.2%、58.6%、84.1%。

合座而言，华润饮料自有工场的产能期骗率分别为70.6%、71.4%、66.4%、63.4%。

不错看出，2023年，华润饮料自有工场产能期骗率从2022年的71.4%下落至2023年的66.4%，细分来看，两大产物的自有产能期骗率也下滑。

在此情形下，此番上市，华润饮料拟募资用于计策性彭胀和优化，以提高合座供应链成果。

具体而言，据2024年9月18日招股书，华润饮料筹画于浙江省、湖北省、重庆市以及上海市新建工场及扩建现存工场，以便闲适不竭增多的商场需求，展望于2025年至2026年完成。这些工场展望将坐褥包装饮用水和饮料产物。

此外，箝制2024年4月30日，在扩产筹画中，华润饮料筹画扩建成齐工场，展望坐褥线投产时候为2024年第三季度。

另外，华润饮料拟新建4家工场，主要包括宜兴工场、万绿湖工场、武夷山工场、浙江工场，展望坐褥线投产时候介于2024年下半年至2025年。

对此，华润饮料示意，通过增多自有工场坐褥的产物比例，展望不错进一步提高本身的运营成果及优化资本结构。

值得一提的是，华润饮料自有工场主要齐集在南边地区和东部地区。

经由多年的发展，华润饮料所售产物销往寰球各地，从销售款式上来看，华润饮料主要通过秘密寰球的销售及经销商网罗销售产物产生收入，于往绩记载技艺，华润饮料与遍布寰球的逾越1，000家经销商伸开相连。

据2024年9月18日招股书，从区域散播来看，2023年，华润饮料的包装饮用水产物在国内的6大省份（即广东、湖南、四川、海南、广西、湖北）的包装饮用水商场中，所占商场份额约占该商场的总商场份额的30%。以上6大省份为华润饮料包装饮用水中枢商场。

此外，华润饮料按照地舆位置分手收入，主要将国内地域分手为5个部分，分别为南部地区、东部地区、西南地区、中部地区、其他地区。

其中，2023年，华润饮料于南部地区、东部地区、西南地区、中部地区、其他地区的收入占比分别为32.5%、29.6%、14%、13.8%、10%。

可知，2023年，华润饮料过半收入齐集在南部地区以及东部地区。

上述说起，箝制2024年4月30日，华润饮料在国内领有13家已投产的自有工场及31家相连坐褥伙伴。同期华润饮料还示意，其工场的地舆位置散播大要秘密寰球各地，快速反映破钞者的需求。

但从华润饮料13家自有工场的散播来看，主要齐集在南边地区。另一面，朔方地区的工场多为华润饮料的相连坐褥伙伴。

也即是说，华润饮料自有工场的产能在近些年连续彭胀，但是产能期骗率仍未饱胀，2023年自有总产能期骗率及产物自有产能期骗率均呈下滑趋势。此番上市，华润饮料筹画彭胀自有工场的产能，能否消化或值得暖和。此外，暖和华润饮料的产物销售区域，其第一大收入地区齐集在南边地区。

四、两大产物均价“双双”下滑，即饮软饮商场份额4.7%名按次五

除了面对以上问题外，华润饮料或面对价钱下落的情形。踏入2024年，华润饮料的各样产物价钱出现不同进度的下滑。

据2024年9月18日招股书，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料包装饮用水产物的平均售价分别为918元/吨、935元/吨、923元/吨、894元/吨。

具体到不同规格的产物来看，同期，小规格瓶装水产物的平均售价分别为1，235元/吨、1，271元/吨、1，247元/吨、1，198元/吨；中大规格瓶装水产物的平均售价分别为810元/吨、818元/吨、804元/吨、779元/吨；桶装水产物的平均售价分别为225元/吨、230元/吨、241元/吨、236元/吨。

此外，同期，饮料产物的平均售价分别为3，761元/吨、3，812元/吨、3，885元/吨、3，606元/吨。

对此，华润饮料示意，箝制2024年4月30日，其包装饮用水产物的平均售价较2023年同期有所下落，主要由于其包装饮用水产物组合发生变化，以及在商场竞争热烈的情况下提高了向客户（主若是经销商）提供扣头。

简言之，华润饮料在冒失包装饮用水商场竞争热烈的情况下，或遴荐“降价”的门径。

此外，华润饮料所涉足的商场为即饮软饮商场，即饮软饮指的是“即饮型非乙醇饮料产物”，包装饮用水属于即饮软饮产物的其中之一，此外还包括茶饮料、碳酸饮料、果汁类饮料等。

据2024年9月18日招股书，国内即饮软饮商场相对齐集，按零卖额筹办，前五大企业于2023年的商场份额为揣测42.6%。

具体来看，按照零卖额从大到小的规定进行名次，2023年，国内即饮软饮商场的前五大企业的商场份额分别为10.4%、9.6%、9.6%、8.3%、4.7%。

其中，华润饮料以4.7%的商场份额名按次五。

另外，由即饮软饮商场细分下的国内包装饮用水商场鸿沟中，按照零卖总和从大到小进行名次，2023年，前五大企业的商场份额分别为23.6%、18.4%、6.1%、5.6%、4.9%。前五大企业商场份额揣测为58.6%，华润饮料以18.4%的商场份额名按次二。

值得属主义是，在华润饮料招股书中暴露的公司C，或系已于港股上市的农夫山泉。2023年，农夫山泉在即饮软饮商场份额为9.6%名按次三，在包装饮用水商场上以23.6%的商场份额名按次一，均高于华润饮料。

简言之，两大产物平均售价下滑，华润饮料或靠近热烈的商场竞争。但是2023年，同于港股上市的竞争敌手之一农夫山泉，在即饮软饮商场和包装饮用水商场的商场份额均高于华润饮料。

此番冲击港股，不仅毛利率低于同为港股上市的竞争敌手农夫山泉，华润饮料的商场份额也不足农夫山泉。而华润饮料旗下“怡宝”包装饮用水撑起九成收入的另一面，其自有工场产能期骗率下滑，2021-2023年相连坐褥伙伴“孝顺”超六成产能。在此情形下，华润饮料此番上市募资推广产能，或值得暖和。